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招商證券(600999)發(fā)布研究報(bào)告稱，3月3日，招商食品邀請(qǐng)白酒產(chǎn)業(yè)專家侯帥先生以訪談形式進(jìn)行了對(duì)白酒產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期核心問題深度思考的分享，并就投資者關(guān)注問題展開交流。分享從春節(jié)復(fù)盤、白酒產(chǎn)業(yè)周期判斷、價(jià)格帶和競(jìng)爭(zhēng)格局三方面展開，系統(tǒng)梳理了白酒行業(yè)整體情況。侯帥表示，白酒依然在上升通道，確定性很強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)狀態(tài)由金字塔型向倒金字塔型轉(zhuǎn)變，大規(guī)模的行業(yè)高端化仍未結(jié)束整體價(jià)位結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化，由金字塔型向倒金字塔轉(zhuǎn)變。其中，高端酒將保持15%的平穩(wěn)增速；次高端中，300-800元的單一次高端價(jià)位接近1200億規(guī)模，17年僅為200億，復(fù)合增速不低于30%。整體判斷，白酒行業(yè)依然會(huì)有穩(wěn)定健康的增長(zhǎng)。
招商證券訪談主要觀點(diǎn)如下：
一、產(chǎn)業(yè)深度對(duì)話
于佳琦：復(fù)盤春節(jié)的基本情況，有哪些變化、亮點(diǎn)？如何判斷今年的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)？
侯帥：白酒到這個(gè)階段，依然在上升通道，確定性很強(qiáng)。我認(rèn)為只有長(zhǎng)期理解了白酒行業(yè)，對(duì)于周期判斷才有價(jià)值錨。現(xiàn)在能明顯感覺到二級(jí)市場(chǎng)跟信息很緊，信息多少有點(diǎn)過(guò)載，大量信息是局部信息，難以對(duì)行業(yè)有全面的理解，可能就會(huì)導(dǎo)致更容易被短期情緒左右。如何去理解白酒行業(yè)長(zhǎng)期的核心問題：第一，白酒產(chǎn)品本質(zhì)是什么，第二，白酒產(chǎn)業(yè)本質(zhì)特征延伸的產(chǎn)業(yè)狀態(tài)，第三，在這樣的產(chǎn)業(yè)狀態(tài)下的競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)。
1）產(chǎn)品本質(zhì)：本質(zhì)上是社交用品、生產(chǎn)資料，本質(zhì)特征是價(jià)值符號(hào)白酒的用途、功能發(fā)生了很大變化，白酒是社交用品。白酒首先是功能嗜好品（放松、交流等情緒需求），是基礎(chǔ)的物理屬性，但隨著白酒產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，作為功能嗜好品的功能在減弱。核心功能更加變成社交用途的產(chǎn)品，喝白酒的場(chǎng)景主要是應(yīng)酬，是中國(guó)獨(dú)特的文化，大量非正式場(chǎng)合真正建立個(gè)人關(guān)系的主要場(chǎng)景。白酒體現(xiàn)出獨(dú)特的剛需性，取決于生產(chǎn)、商務(wù)、社交活動(dòng)，本質(zhì)特征是價(jià)值。
除了功能性、社交性、有很強(qiáng)的消費(fèi)品特征，但是在真正使用過(guò)程中有生產(chǎn)資料的特征，很多社會(huì)活動(dòng)的場(chǎng)景白酒是必須的。白酒有很強(qiáng)的價(jià)值符號(hào)的特征，消費(fèi)者畫像來(lái)看，地區(qū)、香型都不是本質(zhì)特征，本質(zhì)特征是必須得成為價(jià)值的代表，成為獨(dú)特的需求產(chǎn)品，成為價(jià)值符號(hào)，消費(fèi)者希望白酒有對(duì)應(yīng)的價(jià)格。
2）產(chǎn)業(yè)狀態(tài)：由金字塔型向倒金字塔型轉(zhuǎn)變，大規(guī)模的行業(yè)高端化仍未結(jié)束整體價(jià)位結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化，由金字塔型向倒金字塔轉(zhuǎn)變。白酒行業(yè)2021、2022年不同價(jià)位帶發(fā)生了明顯的結(jié)構(gòu)變化，原來(lái)的價(jià)位帶是明顯的金字塔風(fēng)格，去年價(jià)位分析看，高端、中端、低端差不多1800億。整體規(guī)模自17年5600億到22年5800億，行業(yè)幾乎沒有增長(zhǎng)，但是整體情況不具有太強(qiáng)參考性。往后4-5年，行業(yè)理想狀態(tài)7000億。但是結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化，現(xiàn)在100-300的中間價(jià)位只有1400億，容量下降。其中，200-300億占350億，100-200元占1000億，成為行業(yè)中間軸。100元以下約1800億，二者合計(jì)3200億，300元以上接近3000億。高端酒在過(guò)去5年里，增長(zhǎng)了2000億，低檔酒下滑了1000多億。22年相比21年高端酒還在發(fā)生變化。
3）競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)：價(jià)值符號(hào)為最重要競(jìng)爭(zhēng)要素，處在高端化通道從長(zhǎng)周期來(lái)看，價(jià)值符號(hào)使價(jià)格成為最重要競(jìng)爭(zhēng)要素，酒廠的終極使命就是在消費(fèi)者觀念中把價(jià)格提起來(lái)。酒廠已經(jīng)深刻理解了價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，行業(yè)對(duì)價(jià)格向上有天然需求。消費(fèi)者也有一定價(jià)格需求，一些消費(fèi)場(chǎng)景需要茅臺(tái)(600519)是貴的，整個(gè)行業(yè)都在圍繞價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，形成了這樣的價(jià)格結(jié)構(gòu)。
白酒在完全高端化的通道里。再往后看五年，白酒的結(jié)構(gòu)完全變?yōu)榈菇鹱炙優(yōu)楦叨嘶袠I(yè)，是白酒最重要的趨勢(shì)。很多短期波動(dòng)，如消費(fèi)稅放在長(zhǎng)周期里幾乎可以忽略。政府是否會(huì)限制白酒漲價(jià)，市場(chǎng)涉及到不同的看法，我個(gè)人認(rèn)為很難。
高端酒：將保持15%的平穩(wěn)增速。拉長(zhǎng)來(lái)看，白酒復(fù)蘇以來(lái)，剛開始爆發(fā)的是茅臺(tái)，中間是五糧液，最后是老窖（17-18爆發(fā)了一把，但是中間停了，這兩年才重新爆發(fā)）。三家各自有快有慢，過(guò)去五年里，高端酒都是翻倍增長(zhǎng)，年化15%左右，我認(rèn)為高端酒增長(zhǎng)15%會(huì)是常態(tài)，長(zhǎng)期來(lái)看，高端酒發(fā)展比較平穩(wěn)。在茅臺(tái)沒有扭曲價(jià)格體系、國(guó)窖沒有深地面覆蓋的時(shí)候，我們就感覺到高端保持了平穩(wěn)的增長(zhǎng)速度。
次高端：300-800元的單一次高端價(jià)位接近1200億規(guī)模，17年僅為200億，復(fù)合增速不低于30%。白酒行業(yè)所處階段：大規(guī)模的行業(yè)高端化進(jìn)程，現(xiàn)在到了中場(chǎng)偏后。17年開始全行業(yè)開始大規(guī)模的高端化，這一輪周期比我們之前預(yù)想的可能要更久，可能達(dá)到10年。茅臺(tái)短時(shí)間價(jià)格無(wú)法突破3000，但是茅臺(tái)有結(jié)構(gòu)性上抬的強(qiáng)大動(dòng)力，酒廠、行業(yè)都認(rèn)識(shí)到了，如果價(jià)格不能做到更高，在生產(chǎn)者、消費(fèi)者來(lái)看都是失敗的。大規(guī)模的行業(yè)高端化進(jìn)程到了中場(chǎng)偏后，在高端很難有大幅的超預(yù)期。這是一輪歷史級(jí)的消費(fèi)升級(jí)、重新排序，因?yàn)榇蠹腋欁兊酶泳o密，很難有大幅超出預(yù)期，但是短期的細(xì)節(jié)過(guò)多沖淡了大家對(duì)整體的判斷，整體判斷，白酒行業(yè)依然會(huì)有穩(wěn)定健康的增長(zhǎng)。
春節(jié)：符合預(yù)期，穩(wěn)定增長(zhǎng)。復(fù)盤過(guò)去幾年超預(yù)期的情況：17年白酒各價(jià)位帶全部爆發(fā)，18-19年大家認(rèn)為白酒不好，結(jié)果春節(jié)也很好，20年有疫情，但是高端酒沒有受到影響，也算是超預(yù)期。到21年春節(jié)市場(chǎng)胃口很高，但是千元價(jià)位依然有亮點(diǎn)。過(guò)去的春節(jié)，行業(yè)的預(yù)測(cè)性更強(qiáng)，競(jìng)爭(zhēng)偶然性較少。去年這個(gè)時(shí)候大家都知道基本面是好的。今年在這個(gè)階段，大家的預(yù)期基本靠譜，但是一季報(bào)、春節(jié)的情況整體比大家想的好一點(diǎn)。
于佳琦：今年茅臺(tái)1935上市，看到千元價(jià)位帶競(jìng)爭(zhēng)格局的變化？如何判斷傳統(tǒng)濃香五糧液、老窖的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力？
侯帥：高端酒最高級(jí)的競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)，門檻高，競(jìng)爭(zhēng)最集中。只考慮行業(yè)情況，高端酒的確定性是最高的。現(xiàn)在高端存在預(yù)期差，大家對(duì)高端酒的信心不是很足，但是并不知道真正的增速。高端酒市場(chǎng)需求依然強(qiáng)勁，具備持續(xù)增長(zhǎng)的市場(chǎng)環(huán)境。理解高端酒的兩個(gè)背景：1）貧富消費(fèi)者結(jié)構(gòu)，中國(guó)的富人很多，高端的需求總體受到經(jīng)濟(jì)一些壓制，但是消費(fèi)動(dòng)力是澎湃的。很多西方的發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)形態(tài)穩(wěn)定，高端也是保持增長(zhǎng)。2）特殊的社會(huì)結(jié)構(gòu)，公務(wù)消費(fèi)、商務(wù)消費(fèi)、大眾消費(fèi)的關(guān)系，高端消費(fèi)沒有太強(qiáng)的價(jià)格敏感性。
茅臺(tái)：增長(zhǎng)狀態(tài)很好，管理層決策成熟。10%+增速是正常的，茅臺(tái)管理層很強(qiáng)。1935和五糧液比較沒有太大意義，但是1935背后反映出的茅臺(tái)變化值得關(guān)注。這是茅臺(tái)第一次在老酒廠門口開發(fā)布會(huì)，1935經(jīng)銷商必須在核心分會(huì)場(chǎng)開分會(huì)、請(qǐng)到核心消費(fèi)者，并對(duì)品鑒會(huì)進(jìn)行要求，經(jīng)銷商控量精確到個(gè)位數(shù)，茅臺(tái)1935的份額屬于增量。從產(chǎn)品、提價(jià)、拆箱政策，看出來(lái)的是這屆管理層很成熟。在飛天穩(wěn)定增長(zhǎng)下，高端非標(biāo)可以通過(guò)企業(yè)營(yíng)銷滿足更高層次需求，1935也讓產(chǎn)品變得更全面。現(xiàn)在的供需關(guān)系下，茅臺(tái)價(jià)格變化的概率會(huì)隨時(shí)間推移越來(lái)越大，到底是今年還是明年其實(shí)不重要。茅臺(tái)同樣會(huì)考慮消費(fèi)者、渠道等各方面的影響，在量上也會(huì)有穩(wěn)健的增長(zhǎng)。
五糧液：品牌力仍然強(qiáng)大，目前被低估。五糧液品牌的力量太強(qiáng)大了，五糧液和茅臺(tái)的品牌很難有其他公司追得上。過(guò)分看低五糧液的品牌都會(huì)犯錯(cuò)誤，現(xiàn)在五糧液還沒有找到自己的alpha，但是目前是被低估的，一旦發(fā)生了一些向好的變化，五糧液可能會(huì)絕地反擊。大家跟蹤到五糧液疫情擾動(dòng)較大的一些區(qū)域受影響，但是江蘇、山東、安徽、華東增長(zhǎng)還是比較好的。
老窖：全部都很好，全力奔跑。目前高度國(guó)窖達(dá)到五糧液價(jià)格，在全國(guó)面上會(huì)面臨巨大品牌壓力。但是這個(gè)行業(yè)比老窖管理團(tuán)隊(duì)更清醒的不多，現(xiàn)在的測(cè)試都是在能力范圍內(nèi)的，老窖在試探價(jià)格接近五糧液會(huì)是什么情況。老窖的銷售情況也還不錯(cuò)，老窖1月份結(jié)束就停止接收新訂單了。
于佳琦：大家對(duì)五糧液的批價(jià)有期待和擔(dān)憂，如何理解批價(jià)上行的阻力？如何看待可預(yù)見時(shí)間里糾正的潛力？
侯帥：對(duì)于五糧液來(lái)說(shuō)很容易解決，第一，真正控住貨，第二，放棄對(duì)經(jīng)銷商的緊迫要求。現(xiàn)在五糧液把批價(jià)從889調(diào)到969，批價(jià)追平茅臺(tái)出廠價(jià)。但是價(jià)格進(jìn)入被動(dòng)狀況，廠價(jià)上漲、批價(jià)沒有明顯變化。我認(rèn)為技術(shù)上的操作可以是多樣的，本質(zhì)上，需要將實(shí)際供給停下來(lái)，打造稀缺感。高端的東西都是稀缺的，必須把實(shí)際供給先停下來(lái)，再把大家心理層面的博弈改變。
于佳琦：1573跟在五糧液價(jià)格差距逐漸減少，對(duì)1573價(jià)格、量的壓力？
侯帥：長(zhǎng)期漫長(zhǎng)競(jìng)爭(zhēng)，倒逼價(jià)格緊跟五糧液。高度五糧液、國(guó)窖都沒有他們的低度增長(zhǎng)快，老窖低度增長(zhǎng)迅猛，高度增長(zhǎng)沒那么快的原因是受到五糧液價(jià)格壓制。老窖倒逼批價(jià)緊跟五糧液，但是目前國(guó)窖沒有五糧液那么強(qiáng)的品牌能力，是通過(guò)各種費(fèi)用補(bǔ)貼，達(dá)到價(jià)格的靈活性。如果取消返利，經(jīng)銷商就很難。但是我認(rèn)為這些動(dòng)作都在廠商控制范圍，在銷量壓力不大的情況下，逼一逼價(jià)格。老窖和五糧液的競(jìng)爭(zhēng)，在千元價(jià)位帶不可能快，一定是超長(zhǎng)期的漫長(zhǎng)過(guò)程，都在等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手犯錯(cuò)誤并累積實(shí)力，行業(yè)格局慢慢變化。
于佳琦：千元價(jià)位帶不是一蹴而就的，如何預(yù)期復(fù)興版的增長(zhǎng)節(jié)奏？
侯帥：青花汾酒如果百億，青30賣30億沒有難度。比如順鑫高價(jià)位的光瓶酒能不能做出來(lái)，實(shí)際上取決于公司整體勢(shì)能。汾酒在市場(chǎng)勢(shì)能太強(qiáng)了，市場(chǎng)上最具確定性的就是茅臺(tái)和汾酒，汾酒的穩(wěn)固基礎(chǔ)、表現(xiàn)出向上的狀態(tài)非常好。增速比較難拍，青30變化較大，增長(zhǎng)核心取決于公司的增長(zhǎng)，如果汾酒能到200億，青30就越快。
于佳琦：投資者慢慢能理解，高端的剛需性和穩(wěn)定性，但是大家認(rèn)為次高端仍然具有一定的周期性，比如大家認(rèn)為去年是大年，今年就是小年，請(qǐng)問侯總是如何理解這個(gè)問題？次高端是否仍然具有一定的周期性？
侯帥：完全不認(rèn)同次高端的波動(dòng)，消費(fèi)習(xí)慣是確定的，最后呈現(xiàn)出大小年純粹是經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，毫無(wú)意義。現(xiàn)在高端存在預(yù)期差，確定性高，但是并不知道真正的增速。次高端化具有最好的增長(zhǎng)基礎(chǔ)。從喝100變?yōu)楹?00元，以前喝海之藍(lán)，現(xiàn)在喝劍南春。收入增長(zhǎng)下，真正高端消費(fèi)還是少數(shù)，但是次高端化覆蓋絕大多數(shù)人群。次高端增長(zhǎng)沒有停止，往后再看幾年，很容易從1200億到2000億，增長(zhǎng)動(dòng)力強(qiáng)勁。增長(zhǎng)狀態(tài)下，選高端確定或者次高端強(qiáng)的。次高端的價(jià)位特點(diǎn)、競(jìng)爭(zhēng)特點(diǎn)值得關(guān)注。次高端里還會(huì)繼續(xù)細(xì)分，現(xiàn)在次高端分化細(xì)致。第一，300元價(jià)位以劍南春為代表，300變?yōu)?00是第一個(gè)次高端的價(jià)位特征。隨著基數(shù)放大，300元價(jià)位的增速?gòu)?00%變?yōu)?0-30%，在可預(yù)見的階段里，會(huì)變成10%+的增長(zhǎng)，如果300元價(jià)位不增長(zhǎng)了，說(shuō)明高端化進(jìn)入收尾階段，現(xiàn)在的300元價(jià)位帶還保持不錯(cuò)的增長(zhǎng)，所以我不贊同白酒增長(zhǎng)進(jìn)入末期。
第二，500-600元的增速很高，今年全行業(yè)估計(jì)60-80%，古20等很多地產(chǎn)品牌，成為增長(zhǎng)新引擎，量增長(zhǎng)很快，價(jià)格騰挪空間很大，500到800元全是空間，江蘇經(jīng)濟(jì)好一點(diǎn)到650，一些地方差一點(diǎn)到550。競(jìng)爭(zhēng)結(jié)果看，汾酒真正持續(xù)，預(yù)期很高。次高端的陣營(yíng)里，第一級(jí)，名酒的系列酒，茅臺(tái)、習(xí)酒有優(yōu)勢(shì)，以及又具有名酒基因又有全國(guó)化，汾酒、劍南春為代表，爭(zhēng)奪次高端的領(lǐng)袖地位。第二級(jí)偏小的二名酒，舍得等，增速?gòu)椥院艽螅a(chǎn)品銷售都在次高端里，競(jìng)爭(zhēng)力達(dá)不到名酒和強(qiáng)勢(shì)地產(chǎn)酒的能力。第三級(jí)就是地產(chǎn)酒，在地區(qū)不強(qiáng)的地方競(jìng)爭(zhēng)較難。地產(chǎn)酒需要證明自己強(qiáng)不強(qiáng)，安徽的一些白酒品牌證明了自己是強(qiáng)的。次高端競(jìng)爭(zhēng)硝煙剛?cè)计穑蠹叶加幸槐犊臻g，汾酒到400億，舍得水井坊(600779)到100億我認(rèn)為具有較高確定性。
于佳琦：劍南春的單品是次高端規(guī)模的極限，如何看待次高端規(guī)模的突破？
侯帥：?jiǎn)纹窐O限是個(gè)偽命題，總結(jié)的是經(jīng)驗(yàn)不是規(guī)律。原來(lái)白酒都不是大單品，但是各家企業(yè)變成大單品策略后，明顯感覺上限擴(kuò)大。劍南春普遍130-150億規(guī)模不是大單品極限。只要銷量增長(zhǎng)、產(chǎn)品集中，百億級(jí)大單品將更加普遍。
于佳琦：以哪些指標(biāo)去看待不成熟的品牌新品的放量趨勢(shì)？
侯帥：當(dāng)前結(jié)構(gòu)格局穩(wěn)定，打破格局需要巨大商業(yè)資源和時(shí)間資源，現(xiàn)在新品基本是優(yōu)化。1）基本快不了，名酒利用品牌勢(shì)能招商不難，但是時(shí)間需要很長(zhǎng)，5年之內(nèi)很難做起來(lái)。2）需要很強(qiáng)的綜合能力，白酒競(jìng)爭(zhēng)極其激烈，競(jìng)爭(zhēng)的長(zhǎng)期性、系統(tǒng)性，都在倒逼執(zhí)行力的提升，對(duì)末端的執(zhí)行到了比較高的水平。企業(yè)的綜合能力很強(qiáng)，才能夠推動(dòng)新品的成長(zhǎng)。招商能否變?yōu)閷?shí)際的動(dòng)銷并持續(xù)擴(kuò)大，都還很遠(yuǎn)。
于佳琦：區(qū)域酒的情況，底層的驅(qū)動(dòng)因素及未來(lái)持續(xù)性？
侯帥：地產(chǎn)酒的歷史命運(yùn)是最重要的，都在想辦法提價(jià)，類似洋河、今世緣(603369)、古井都把天花板上限提到比較高的位置，古井能在安徽推到1000元。現(xiàn)在安徽、江蘇上市公司多，被關(guān)注的更多，徽酒、蘇酒強(qiáng)的真正因素是全國(guó)都在高端化，安徽表現(xiàn)好不是獨(dú)立的情況。西鳳今年80億，幾年前只有2、30億，陜西、河北都在增長(zhǎng)。
整個(gè)行業(yè)有高端化的紅利，如果地產(chǎn)酒強(qiáng)勢(shì)，也能享受到紅利。1）蘇酒，洋河戰(zhàn)略傾向省內(nèi)再到全國(guó)，所以省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)程度相對(duì)提升，但是白酒行業(yè)歡迎競(jìng)爭(zhēng)，只有競(jìng)爭(zhēng)才有增長(zhǎng)。兩家企業(yè)在共同成長(zhǎng)。洋河、今世緣是很好的公司，今世緣增速不比一些徽酒低，今世緣穩(wěn)步提升，狀況不錯(cuò)，可以類比古井。洋河頭幾年改革成效體現(xiàn)，一季度回款很高。2）徽酒，古井地位沒有人能撼動(dòng)，又很拼搏努力。迎駕在收獲期，今年還是在收獲的階段，長(zhǎng)則3-5年都會(huì)有增長(zhǎng)。迎駕的拓展得在收獲期之后。口子的變化開始在倒逼，也許沒有那么快，但基本面有改善空間。在競(jìng)爭(zhēng)中幾家都在做的更好，更多的情況要考慮價(jià)格。
于佳琦：之前對(duì)區(qū)域酒升級(jí)有質(zhì)疑，現(xiàn)在對(duì)高端化、次高端化認(rèn)可，但是對(duì)省外化、全國(guó)化有質(zhì)疑，以目前的運(yùn)作實(shí)力，是否支持他的省外化、全國(guó)化？
侯帥：對(duì)地產(chǎn)酒全國(guó)化有質(zhì)疑是正常的。對(duì)于名酒來(lái)說(shuō)，老窖下沉深度比一些地產(chǎn)酒更好，老窖在河北的渠道甚至比當(dāng)?shù)氐禺a(chǎn)酒還要強(qiáng)。地產(chǎn)酒天然在走很難的路，先向上、再向邊。向上過(guò)程很難，耗費(fèi)80%精力，到一定程度后才會(huì)向外平推。地產(chǎn)酒有能力向外擴(kuò)張，看單一產(chǎn)品沒有意義，需要比較他們和名酒的對(duì)比。出省競(jìng)爭(zhēng)全都是紅海，市場(chǎng)都是從其他廠商手中搶來(lái)的。地產(chǎn)酒向上崛起過(guò)程中，在五年內(nèi)周邊化擴(kuò)張紅利是有限的，主要還是來(lái)自向上的空間，向上是增量，橫向是拼存量，大量投入在長(zhǎng)期才可能有回報(bào)。地產(chǎn)酒周邊的板塊化可以帶來(lái)銷售額20%以內(nèi)的增長(zhǎng)，且在3-5年才能實(shí)現(xiàn)。
地產(chǎn)酒正在進(jìn)行擴(kuò)張，做實(shí)業(yè)和投資不同，實(shí)業(yè)不相信行不行，必須要去做。所以地產(chǎn)酒全國(guó)化我認(rèn)為是偽命題，名酒下沉已經(jīng)完成了全國(guó)化，地產(chǎn)酒向上的空間更大的多。但是對(duì)于一些大酒廠來(lái)說(shuō)又不一樣，大酒廠天然有擴(kuò)張需求，古井在正常擴(kuò)張，但是這個(gè)過(guò)程是消耗戰(zhàn)，可能需要花費(fèi)很久。
于佳琦：醬酒熱下，經(jīng)銷商、消費(fèi)者層面的趨勢(shì)，價(jià)格松動(dòng)對(duì)品牌的影響？
侯帥：醬酒熱下存在泡沫，處在去水分、品牌化的過(guò)程。醬酒行業(yè)很難作假，短時(shí)間也很難有新鮮事情。茅臺(tái)熱銷帶動(dòng)醬香品類提升，大量投資者、經(jīng)銷商把錢投了進(jìn)來(lái)。濃香利潤(rùn)薄，醬香利潤(rùn)空間大，所以大家認(rèn)為可能是未來(lái)趨勢(shì)，但是醬酒存在渠道過(guò)熱的水分。經(jīng)銷商發(fā)現(xiàn)醬酒供給太少，需求在、供給少，先買過(guò)來(lái)屯住，但是下半年開始，行業(yè)在快速的去水分，在快速的品牌化。以發(fā)展的眼光看，有些公司存在一定問題，但是也取得了很大的成就，未來(lái)三年醬酒會(huì)保持穩(wěn)定、消化內(nèi)部問題。品牌化漫長(zhǎng)發(fā)展的過(guò)程，去水分是好事，批價(jià)產(chǎn)生松動(dòng)下，近一年多就能把庫(kù)存消耗掉，現(xiàn)在都在回到競(jìng)爭(zhēng)老路，醬酒過(guò)了600元競(jìng)爭(zhēng)很困難，價(jià)格回歸很正常。長(zhǎng)期看，醬酒的品牌化趨勢(shì)沒有問題、更加健康。
將來(lái)的過(guò)程，濃香繼續(xù)穩(wěn)定、醬香繼續(xù)滲透。醬酒熱長(zhǎng)期存在的兩個(gè)原因，1）茅臺(tái)的香型拉力始終在，市場(chǎng)需求仍在；2）推力的因素，利潤(rùn)率對(duì)經(jīng)銷商。兩個(gè)原因?qū)е箩u酒的滲透率不斷提升。在安徽和江蘇醬酒的擴(kuò)張沒有那么快，因?yàn)檫€是小眾人群的擴(kuò)張，是漫長(zhǎng)的過(guò)程。
二、Q&A
投資者：名酒里汾酒有很多產(chǎn)品線，都有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，其他名酒的強(qiáng)勢(shì)集中在單一價(jià)位。未來(lái)公司有較大空間，在多價(jià)位的運(yùn)作是否會(huì)存在管理跟不上的問題？底蘊(yùn)和產(chǎn)品線的優(yōu)勢(shì)對(duì)管理的依賴度？
侯帥：汾酒產(chǎn)品線還是要看預(yù)判，之前青花量不大、玻汾很大。2017年公司認(rèn)為汾酒做不到100億，青花做不到50億是不成功的。汾酒是類名酒的公司，只能靠品牌力。真正有優(yōu)勢(shì)的就是玻汾、青花，玻汾占結(jié)構(gòu)里不會(huì)是最主要的，青花是主要的，汾酒90%精力都在青花上，上面做好了，玻汾自然就好了。
低端市場(chǎng)中勢(shì)能是最重要因素，管理能力為額外疊加alpha。大眾酒市場(chǎng)勢(shì)能起來(lái)后對(duì)管理能力要求較低，如果管理能力提升，就是疊加的alpha，玻汾形成比較大的優(yōu)勢(shì)，真正挑戰(zhàn)在高端青花。汾酒內(nèi)部通過(guò)改革，市場(chǎng)化變化很大，經(jīng)銷商的經(jīng)營(yíng)管理提出挑戰(zhàn)要求，拉近行業(yè)平均水平的差距，競(jìng)爭(zhēng)在追求精細(xì)化，汾酒還是在向上的狀態(tài)。我認(rèn)為汾酒強(qiáng)，主要還是后備力量強(qiáng)，越需要搶占市場(chǎng)。
投資者：青20去年體量50億，水晶劍大概150億，水晶劍形成了深度全國(guó)化，在相對(duì)同質(zhì)化的次高端市場(chǎng)里，如何看待青20、水晶劍的空間？
侯帥：次高端競(jìng)爭(zhēng)細(xì)節(jié)來(lái)看，價(jià)位競(jìng)爭(zhēng)需要全面的長(zhǎng)期能力。規(guī)模企業(yè)都沒有順差價(jià)的毛利，但是都有費(fèi)用，用費(fèi)用去彌補(bǔ)利潤(rùn)的能力就是很重要的能力。劍南春保持10%+增長(zhǎng)沒有問題，接到了規(guī)模紅利，只需要把宴席做好。青20在競(jìng)爭(zhēng)過(guò)程中，和劍南春是錯(cuò)位的（區(qū)域），做到150億是必然的，不完全靠順差價(jià)做到，順差價(jià)只是早期最正常的狀態(tài)。順差價(jià)只是競(jìng)爭(zhēng)中的一環(huán)，消費(fèi)者投入、組織能力、地面能力等全部能力都要具備，才是長(zhǎng)期能力。目前青20在往好的方向演進(jìn)，到150億要慢慢來(lái)，快和慢是相對(duì)的，如果中間過(guò)程慢，可能收獲期就會(huì)快，汾酒已經(jīng)很快了。
投資者：對(duì)于剛才您說(shuō)的二名酒，舍得、酒鬼完成了部分全國(guó)化嗎？還是仍是地產(chǎn)酒？
侯帥：名酒和地產(chǎn)酒的競(jìng)爭(zhēng)是直接的，舍得、酒鬼等二名酒不一定和劍南春、汾酒競(jìng)爭(zhēng)，但是和地產(chǎn)酒的競(jìng)爭(zhēng)是短兵相見的。和地產(chǎn)將相比，天然全國(guó)化與具有很強(qiáng)的品牌勢(shì)能、招商能力、地面拓展能力。當(dāng)風(fēng)口來(lái)了，可以迅速增長(zhǎng)。二名酒這一波比17-19年更成熟，二名酒的發(fā)展路徑是地產(chǎn)化的發(fā)展路徑，都在做精耕細(xì)作的工作，先做規(guī)模級(jí)市場(chǎng)，再向好的地方前進(jìn)。水井坊地產(chǎn)化起步較晚，處在風(fēng)口業(yè)績(jī)沒問題。競(jìng)爭(zhēng)不容易獲得銷量，優(yōu)勢(shì)就是品牌張力強(qiáng)，短板是沒有堅(jiān)定的地產(chǎn)化。地產(chǎn)酒1季度增速很不錯(cuò)、今年全年沒問題。二名酒憑借全國(guó)價(jià)位的覆蓋能力，在地產(chǎn)酒弱勢(shì)區(qū)域發(fā)展成果較好。
投資者：馥郁香型的看法？如何看的內(nèi)參價(jià)格段不是常見的二名酒價(jià)位，接近千元，且接近一半收入？
侯帥：香型是偽命題，只有濃香和醬香可能存在明顯差異。調(diào)研結(jié)果顯示，90%的消費(fèi)者不知道是什么香型，順鑫酒業(yè)所有暢銷產(chǎn)品是濃香，但北京消費(fèi)者根本不知道他們喝的牛欄山是濃香。香型可以理解為是品牌廣告，比如洋河是綿柔的，從廣告角度來(lái)講是賣點(diǎn)。但是香型的壁壘、獨(dú)特性是不存在的，現(xiàn)在醬香是來(lái)自于茅臺(tái)的優(yōu)勢(shì)，香型是品牌概念，但是不足以構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)壁壘。
酒鬼酒結(jié)構(gòu)比其他更好，高價(jià)位競(jìng)爭(zhēng)道路后期收益更高。內(nèi)參帶來(lái)天然高價(jià)位，很多消費(fèi)者知道內(nèi)參很貴。高價(jià)位成長(zhǎng)速度可能沒有另外兩個(gè)那么快，類比老窖和汾酒的競(jìng)爭(zhēng)，都是200億的公司，走的路徑不一樣，老窖走的路更難，挑戰(zhàn)五糧液，而不是在低度放量，注定了長(zhǎng)期難、但是長(zhǎng)期收益高。汾酒3、500體量速度快一些，但是青30做不起來(lái)的話，未必是優(yōu)勢(shì)的。內(nèi)參的千元價(jià)位注定了他是更難更長(zhǎng)的路，越到后面越難，千元價(jià)位人群少數(shù)，但是后期收益也越大。
投資者：香型作為賣點(diǎn)是否有意義？
侯帥：香型的意義是企業(yè)找到自己的特色。清濃醬三大，從清香到濃香再到現(xiàn)在醬香熱潮，好像香型有壁壘、演進(jìn)，但如果按照這個(gè)趨勢(shì)，那清香應(yīng)該是被歷史淘汰的。但是現(xiàn)在清香也是一種優(yōu)勢(shì)，但優(yōu)勢(shì)是口感帶來(lái)的，不是香型帶來(lái)的。比如茅臺(tái)好，是因?yàn)楹攘藳]有什么不適。清香型類酒精的發(fā)酵方式，比較純粹，高分子酸比較少、醒酒快，所以大家認(rèn)為汾酒不錯(cuò)。在設(shè)定物理層面壁壘，白酒的優(yōu)勢(shì)不來(lái)自于香型，而是來(lái)自入口順不順、醒的快不快、喝了難受不難受。馥郁香、綿柔目前都還只是概念，無(wú)法形成物理上的區(qū)分。
本文選編自“招商證券公眾號(hào)”，智通財(cái)經(jīng)編輯：秦志洲
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